本文系基于公開(kāi)資料撰寫(xiě)，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。
也許到未來(lái)某個(gè)時(shí)候，我們才會(huì)知道今天的Meta創(chuàng)始人扎克伯格究竟看到了什么，讓他愿意此刻在AI賽道一擲千金。
僅僅在過(guò)去的12個(gè)月中，Meta在AI賽道的花錢(qián)的速度，幾乎每天都是媒體熱點(diǎn)：
斥資 143 億美元收購(gòu)了數(shù)據(jù)標(biāo)注公司Scale AI 49% 的股份，并聘請(qǐng)其首席執(zhí)行官 Alexandr Wang 擔(dān)任 Meta 的首席 AI 官；
向10-20名頂級(jí)AI人才提供了1億至3億美元的薪酬包，總計(jì)可能在10億至 60 億美元之間（基于多年合同，且部分為股權(quán)），天價(jià)合同讓拿慣了大合同的體育明星也為之失色。
根據(jù)Meta 首席財(cái)務(wù)官Susan Li的表態(tài)，Meta2025年的總支出預(yù)計(jì)在1140億至1180億美元之間，其中絕大部分都用在了AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)上。
說(shuō)出來(lái)你可能不信，Meta甚至不是過(guò)去5年美國(guó)科技巨頭中資本開(kāi)支最高的：
從真金白銀的資本開(kāi)支層面衡量，四大互聯(lián)網(wǎng)科技公司在過(guò)去4年中的資本開(kāi)支最少的也是翻倍，2024年總開(kāi)支相當(dāng)于1.7萬(wàn)億人民幣，接近今天阿里的市值。
而2025年，根據(jù)幾家科技大廠指引，這四家公司今年預(yù)計(jì)總資本支出將超過(guò)3440億美元，超過(guò)2.5萬(wàn)億人民幣。
這其中90%，都流向了美國(guó)正在大興土木的AI算力中心，現(xiàn)在，AI Capex（資本開(kāi)支）已經(jīng)成了美國(guó)經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)一個(gè)重要影響因子：
2024 年第三季度，AI 資本支出占美國(guó)實(shí)際GDP增長(zhǎng)的16%-20%，掩蓋了美國(guó)其他經(jīng)濟(jì)板塊疲軟的情況。
2025年，AI 相關(guān)資本支出將占S&P500 總資本支出的21%，對(duì) GDP 的貢獻(xiàn)甚至超過(guò)了消費(fèi)者支出的總和。
不僅僅是芯片，核電，甚至液冷，連接器，變壓器，股價(jià)都在這場(chǎng)新鐵路建設(shè)投資中瘋狂飆升。
01 這并非泡沫
對(duì)AI數(shù)據(jù)中心的需求并非泡沫。
數(shù)據(jù)中心的電力使用率每年翻幾倍，2025年已從2024年的4GW增長(zhǎng)至預(yù)計(jì)10-15GW，預(yù)計(jì)到2035年達(dá)123GW，增長(zhǎng)30倍以上。美國(guó)公共事業(yè)公司Capex也上調(diào)了15-20%，僅僅為了滿足數(shù)據(jù)中心的用電量需求。
小型模塊化核電站也一年之內(nèi)翻了好幾倍。
無(wú)論是谷歌，還是微軟，甚至Meta，“云和AI需求強(qiáng)勁”的說(shuō)法都出現(xiàn)在電話會(huì)中，廣告和電商和協(xié)同辦公，都在受益AI需求增長(zhǎng)。
供給迅速增加的另一面，是美國(guó)企業(yè)的AI采用率已經(jīng)達(dá)到了78%，在大企業(yè)中已經(jīng)達(dá)到了85%，較2023年的55%增長(zhǎng)42%。
換言之，美國(guó)科技大廠的Capex的激增，并非純粹恐懼錯(cuò)過(guò)（FOMO），而是看到了AI需求的加速。
在Allin Podcast的演講中，特朗普的笑容已經(jīng)難以遮掩：
“在人工智能的競(jìng)爭(zhēng)中，我們對(duì)中國(guó)已經(jīng)取得了實(shí)質(zhì)性（substantial）領(lǐng)先?！?/p>
02 寂靜無(wú)聲的中概互聯(lián)
特朗普并未夸大，美國(guó)工業(yè)相對(duì)中國(guó)的技術(shù)水平，過(guò)去30年，在各個(gè)層面都呈現(xiàn)了長(zhǎng)期停滯，但在AI賽道這個(gè)唯一賽道，正發(fā)生顯著的逆轉(zhuǎn)。
數(shù)據(jù)是冷冰冰的：
美國(guó)4家科技巨頭過(guò)去5年的資本開(kāi)支之和達(dá)到了5.36萬(wàn)億人民幣，而中國(guó)7家互聯(lián)網(wǎng)頭部公司——騰訊，阿里，百度，京東，快手，美團(tuán)，網(wǎng)易——的資本開(kāi)支合計(jì)僅為6300億人民幣。
在2020，這個(gè)資本開(kāi)支比例是1：6，而在2024年，這個(gè)比例已經(jīng)到了1：10。
要知道，這個(gè)已經(jīng)相當(dāng)難看的比例，還是建立在騰訊阿里等公司在2024年四季度有了Deepseek之后奮起直追的基礎(chǔ)之上。
實(shí)際從趨勢(shì)上看，接下來(lái)一年中的差距還會(huì)越來(lái)越大：
微軟，meta，亞馬遜，谷歌這四家今年AI資本開(kāi)支是接近2.5萬(wàn)億。
而即使考慮未上市公司如字節(jié)等等，加上承擔(dān)基礎(chǔ)任務(wù)的運(yùn)營(yíng)商AI資本開(kāi)支，根據(jù)中金估計(jì)，2025年整體也不會(huì)超過(guò)5000億人民幣。
要知道，這里面還有AI海外擴(kuò)張的計(jì)劃，真正投入中國(guó)市場(chǎng)的AI Capex已經(jīng)被美國(guó)競(jìng)爭(zhēng)者拉開(kāi)相當(dāng)大的差距。
03 中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)大廠的“AI通縮”癥
中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)的“AI通縮”的原因有很多，至少中國(guó)大廠可以給自己找很多理由。
其中最明顯的一點(diǎn)是在芯片層面受到的限制，這也是很多中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司為自己遲遲不動(dòng)身的說(shuō)辭：
因政策限制，無(wú)法買到英偉達(dá)最前沿性能的顯卡，同時(shí)采購(gòu)量也很難得到保證，資本開(kāi)支無(wú)用武之地，至少在Deepseek沒(méi)有出現(xiàn)的五年，這套敘事是可以說(shuō)得過(guò)去的。
公平地說(shuō)，美國(guó)出口控制在過(guò)去的5年中，是越來(lái)越嚴(yán)密和復(fù)雜的：
如2022年禁售先進(jìn)半導(dǎo)體，2025年擴(kuò)展到云訪問(wèn)和AI模型權(quán)重，使中國(guó)缺乏前沿 AI芯片，迫使開(kāi)發(fā)者轉(zhuǎn)向本土替代，但國(guó)產(chǎn)芯片性能差距仍然很大。
但事情并沒(méi)有這么簡(jiǎn)單。
從海外和國(guó)內(nèi)頭部互聯(lián)網(wǎng)廠商資本開(kāi)支占經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流比重來(lái)看，美國(guó)頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的資本開(kāi)支占比過(guò)去幾年達(dá)到了30%，未來(lái)承諾將達(dá)到40%，而中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)頭部過(guò)去幾年中為15%，未來(lái)也在25%左右。
換言之，中國(guó)科技公司盈利能力更弱的情況下，對(duì)AI投入的比例也更低。
中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司的錢(qián)投入了哪里？
我們不妨以騰訊為例：
在過(guò)去5年中，騰訊的賬面資金正在積極的回饋股東，回購(gòu)+分紅+償債金額逐年上升，在2024年，騰訊回購(gòu)分紅和償債的凈總金額達(dá)到了1681億，已經(jīng)是當(dāng)年資本開(kāi)支的2倍還要多。
阿里也是如此：
根據(jù)現(xiàn)金流量表，2024年全年，阿里累計(jì)投入160億美元用于股份回購(gòu)，約合人民幣1168億元，分紅289億，合計(jì)1457億元，同樣是當(dāng)年AI資本開(kāi)支的2倍以上。
更多的互聯(lián)網(wǎng)公司的情況大家心里更清楚。
今天，中國(guó)AI CapEx僅占GDP的0.1-0.2%，遠(yuǎn)低于美國(guó)。
換言之，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)公司在AI競(jìng)賽啟動(dòng)的這5年，至少在投入資本開(kāi)支，構(gòu)筑AI基礎(chǔ)設(shè)施的這條線上，都一直在被美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)甩開(kāi)差距，形成了顯著的“技術(shù)債”。
而資金大多數(shù)用來(lái)分紅回購(gòu)，通過(guò)金融工程的方式，來(lái)進(jìn)行市值管理。
?技術(shù)債（Technical Debt）?是軟件開(kāi)發(fā)中，為追求短期效率而采用非最佳方案所積累的潛在問(wèn)題，需在未來(lái)付出額外成本修復(fù)，其概念由Ward Cunningham于1992年首次提出，類比金融債務(wù)的利息機(jī)制。
我常常會(huì)想起Peter Thiel在美股黃金十年中的經(jīng)典的悲觀論調(diào)：
“企業(yè)賺到錢(qián)不知道投入哪里，只能用于回購(gòu)股票，而賣出股票的投資者也不知道錢(qián)用于哪里，只能繼續(xù)買回股票。在股市一片盲目且樂(lè)觀的氣氛中，美國(guó)又走過(guò)了技術(shù)停滯的10年。”
此刻，在一度代表著時(shí)代精神的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)人也不知道未來(lái)將向何處去的時(shí)候，中國(guó)科技公司通過(guò)回購(gòu)和分紅，走過(guò)了AI停滯的五年。
這5年中，中美的AI競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)發(fā)生了悄然的逆轉(zhuǎn)：
中國(guó)科技公司更多的資本被配置到回購(gòu)，分紅，償債等穩(wěn)定市值的手段上，而美國(guó)科技公司則雄心勃勃的投入越來(lái)越多的資本，迎接AI對(duì)于組織效率的全面提升。
來(lái)自美國(guó)的出口限制，只是中國(guó)科技公司“AI通縮”的很小一部分因素，Deepseek的橫空出世就是其中的證明；
對(duì)于技術(shù)增長(zhǎng)的玩世不恭，用輿論戰(zhàn)掩蓋自己在AI層面的無(wú)所作為，才是中國(guó)科技公司難破的心中賊。
04 AI Capex：中美國(guó)力競(jìng)賽的下一個(gè)灰犀牛
對(duì)于美國(guó)今天的AI capex來(lái)說(shuō)，占增長(zhǎng)的25%并不是什么了不起的數(shù)字，美國(guó)歷史上鐵路投建高峰期，鐵路資本開(kāi)支占到了美國(guó)當(dāng)時(shí)GDP的6%，全美上下的鐵路熱到達(dá)了峰值，巴菲特的祖師爺就是靠研究鐵路債券起家的。
對(duì)于AI數(shù)據(jù)中心來(lái)說(shuō)，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)的震撼力不會(huì)小于互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的搜索引擎和PC時(shí)代的操作系統(tǒng)，AI用的人越多，留給后面競(jìng)爭(zhēng)者趕超的難度就越大，今天的中國(guó)軟件公司出海，基本沒(méi)有什么低垂的果實(shí)，每一個(gè)賽道里都擠滿了人，基本沒(méi)有了淺池大魚(yú)。
今天的中國(guó)AI資本開(kāi)支，僅僅占到中國(guó)經(jīng)濟(jì)0.2%，AI這個(gè)全新的時(shí)代主題，已經(jīng)在簡(jiǎn)中主流敘事中被無(wú)限邊緣化，其中中國(guó)科技大廠無(wú)所作為是其中的核心病癥。
今天，AI capex已經(jīng)不僅僅是中美科技競(jìng)賽這么簡(jiǎn)單，而已經(jīng)成為了經(jīng)濟(jì)競(jìng)爭(zhēng)的核心主題，也是下一個(gè)10年中，科技大廠是否還可以擁有影響力的核心指標(biāo)。
誅心而論，這是扎克伯格不惜血本押注想要留在牌桌上的重要原因：對(duì)于這個(gè)99%收入來(lái)自于廣告，從最開(kāi)始就用開(kāi)源想要拖住一眾閉源模型前進(jìn)腳步的1.5線科技巨頭來(lái)說(shuō)，今天對(duì)AI的加速投入并不算太晚。
因?yàn)檫€有更多的中國(guó)1.5線科技大廠，連上牌桌的門(mén)票都還沒(méi)有拿到。
05 在這場(chǎng)AI競(jìng)賽中，中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)大廠正在迅速邊緣化
我們不如再比較一組數(shù)據(jù)，來(lái)看看今天，中美在這場(chǎng)AI競(jìng)爭(zhēng)中的態(tài)勢(shì)。
美國(guó)百花齊放的大模型，周活躍用戶WAU各口徑去重，達(dá)到了10億水平。
今天中國(guó)的大模型，WAU去重之后，大概在7000萬(wàn)左右。
美國(guó)企業(yè)的AI采用率（至少一個(gè)部門(mén)用過(guò)AI一種功能），已經(jīng)達(dá)到了85%，大型公司達(dá)到了90%。
而中國(guó)企業(yè)的AI采用率，不會(huì)超過(guò)15%。
這同樣構(gòu)成中國(guó)科技公司“AI通縮”的重要因素。
要知道，美國(guó)用戶的AI高使用率的一個(gè)背景是：
在美國(guó)這樣一個(gè)白領(lǐng)服務(wù)業(yè)占比超過(guò)60%的市場(chǎng)，醫(yī)療，教育的極高成本，都成了AI革命的下一個(gè)目標(biāo)：
美國(guó)門(mén)診費(fèi)用100美金/次起，而AI大模型直接替代醫(yī)生問(wèn)診在美國(guó)幾乎無(wú)需推廣；而美國(guó)大學(xué)的高昂學(xué)費(fèi)也成了大模型直接可以占領(lǐng)的市場(chǎng)。
中國(guó)高級(jí)服務(wù)業(yè)的從業(yè)人數(shù)少，人均gdp更低，因此大模型能夠服務(wù)的有效市場(chǎng)本身就遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于美國(guó)。
中國(guó)企業(yè)的AI adoption rate遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于美國(guó)也就可以理解：現(xiàn)在即使Deepseek完全免費(fèi)，中國(guó)真正在使用AI的周活躍用戶仍然非常有限，與美國(guó)構(gòu)成了1:10的比例
我們不難得出結(jié)論：
在有效市場(chǎng)相對(duì)小，替代成本相對(duì)更低的情況下，中國(guó)AI的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)會(huì)更為有限，中國(guó)科技公司參與全球科技競(jìng)爭(zhēng)，面對(duì)的科技障礙會(huì)迅速增長(zhǎng)。
想要加速AI大模型的使用率，中國(guó)科技公司不僅需要資本開(kāi)支迅速追趕，更重要的是，需要拿出做外賣和打車的精氣神，用更多的補(bǔ)貼填平中美AI使用率的障礙，迅速擴(kuò)大AI使用基數(shù)，提升企業(yè)的AI采用率。
這構(gòu)成了先有蛋還是先有雞的問(wèn)題：
即使不考慮芯片性能問(wèn)題，AI使用率越低，AI資本開(kāi)支的回報(bào)率就越低，而AI資本開(kāi)支回報(bào)率越低，中國(guó)在AI賽道就繼續(xù)會(huì)和美國(guó)拉開(kāi)距離。
留給中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)大廠的時(shí)間已經(jīng)不多了。
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