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8 月OMO、MLF 降息10bp，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期

    8 月15 日，央行開(kāi)展4000 億元1Y 期MLF 操作和20 億元7 天逆回購(gòu)操作，中標(biāo)利率分別為2.75%、2.0%，均調(diào)降10 個(gè)基點(diǎn)，遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。

    7 月金融、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱，疊加房地產(chǎn)“斷貸潮”問(wèn)題發(fā)酵，穩(wěn)地產(chǎn)受到影響，降息在正常情況下是合理選擇，但在目前內(nèi)外部市場(chǎng)條件下而言，降息實(shí)屬“非典型情況”，但我們認(rèn)為這也是中央穩(wěn)增長(zhǎng)的決心表現(xiàn)。

    在貨幣政策兼顧內(nèi)外平衡的背景下，寬貨幣存在很大制約2022 以來(lái)，央行在包括一、二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告在內(nèi)的多場(chǎng)合均表態(tài)貨幣政策要密切關(guān)注發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，兼顧內(nèi)外平衡，同時(shí)關(guān)注物價(jià)走勢(shì)的變化，貨幣政策在現(xiàn)實(shí)上存在非常大的約束。

    目前，6 月美聯(lián)儲(chǔ)加息75bp 后，中美政策利率已經(jīng)開(kāi)始倒掛，隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程的不斷深入，預(yù)計(jì)后續(xù)中美的政策利差將進(jìn)一步負(fù)向走闊。人民幣匯率從年初至今已經(jīng)出現(xiàn)一定程度貶值，在下半年海外加息持續(xù)的預(yù)期下，人民幣匯率貶值壓力仍存。同時(shí)，受豬肉等食品項(xiàng)拉動(dòng)，國(guó)內(nèi)CPI 已經(jīng)逼近3%，央行已多次表示要關(guān)注通脹，在二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中甚至表示一些月份會(huì)突破3%。

    因此，當(dāng)前環(huán)境下寬貨幣存在諸多限制和風(fēng)險(xiǎn)。

    “非典型降息”或是新一輪穩(wěn)增長(zhǎng)起點(diǎn)，穩(wěn)增長(zhǎng)并非讓位于穩(wěn)就業(yè)和穩(wěn)物價(jià)7 月份金融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的轉(zhuǎn)弱可能是導(dǎo)致此次央行降息的原因之一，是央行應(yīng)對(duì)融資需求低迷的無(wú)奈之舉。但我們更相信，此次突破寬貨幣壓力的超預(yù)期、“非典型”降息很可能表明，中央的穩(wěn)增長(zhǎng)意愿比市場(chǎng)預(yù)期要強(qiáng)得多，且遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了控通脹、穩(wěn)匯率，此次“非典型降息”或是新一輪穩(wěn)增長(zhǎng)起點(diǎn)。

    此前，7 月政治局會(huì)議中由于缺少增量政策表述，疊加近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走弱，讓市場(chǎng)普遍對(duì)下半年經(jīng)濟(jì)存在謹(jǐn)慎預(yù)期，此次降息對(duì)提振市場(chǎng)信心有重要意義。

    結(jié)合政治局會(huì)議中提到的“充分調(diào)動(dòng)各方面積極性”、“經(jīng)濟(jì)大省要勇挑大梁，有條件的省份要力爭(zhēng)完成經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展預(yù)期目標(biāo)”、“力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)最好結(jié)果”等表述，同時(shí)，8 月12 日前后南京、濟(jì)南、福州等城市密集性出臺(tái)了多項(xiàng)房地產(chǎn)調(diào)整政策，我們認(rèn)為近期這些表述和政策調(diào)整或許并非巧合，而是新一輪穩(wěn)增長(zhǎng)的開(kāi)始。

    值得一提的是，由于LPR 是在MLF 利率基礎(chǔ)上按照市場(chǎng)化方式加點(diǎn)形成的，此次MLF 的調(diào)降或?qū)?dòng)8 月22 日LPR 的調(diào)降，這對(duì)于降低企業(yè)融資成本，提高有效需求有積極意義，同時(shí)，為降低房貸利率穩(wěn)地產(chǎn)打開(kāi)空間。

    年初至今，1 月MLF 和LPR、5 月LPR 的調(diào)降均對(duì)社融產(chǎn)生了立竿見(jiàn)影的刺激效果，預(yù)計(jì)此次超預(yù)期降息在當(dāng)前缺少政策激勵(lì)的環(huán)境下將有效緩解目前有效需求不足的壓力，后續(xù)社融增速依然有進(jìn)一步上行的空間。

    不宜低估下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力，警惕債市調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)綜上所述，我們認(rèn)為，此次的超預(yù)期、非典型降息或是新一輪穩(wěn)增長(zhǎng)起點(diǎn)，下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)雖然存在挑戰(zhàn)，但希望并存，不宜低估下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力。

    在投資端，政府通過(guò)逆周期調(diào)節(jié)，基建發(fā)力已成定局；在出口端，7 月出口依然保持了較高韌性，雖然外需存在轉(zhuǎn)弱預(yù)期，但由于中國(guó)出口的成本優(yōu)勢(shì)，下半年外需可能依然會(huì)強(qiáng)于市場(chǎng)預(yù)期；下半年宏觀政策的發(fā)力點(diǎn)將聚焦在需求端，通過(guò)彌補(bǔ)社會(huì)需求不足來(lái)撬動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力，應(yīng)該對(duì)經(jīng)濟(jì)保持信心。

    對(duì)債市而言，7 月以來(lái)，由于市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的謹(jǐn)慎預(yù)期，債市收益率不斷下行，而權(quán)益市場(chǎng)則出現(xiàn)了較大幅度的回調(diào)。但目前資金利率持續(xù)處于歷史低位，進(jìn)一步下行的空間可能已非常有限，債市收益率或許難有進(jìn)一步下行空間；同時(shí)，此次降息后需警惕債市復(fù)現(xiàn)類(lèi)似1 月降息后收益率觸底快速大幅上行的可能性，因?yàn)樵趯捸泿偶s束不變的情況下，此次降息應(yīng)是穩(wěn)增長(zhǎng)的開(kāi)始，而非降息周期的開(kāi)始，隨著降息后融資需求回升和經(jīng)濟(jì)回暖，預(yù)計(jì)將對(duì)債市收益率產(chǎn)生壓力。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變化超預(yù)期，疫情擴(kuò)散。